1 美的响应国家碳中和战略，把握高景气储能赛道

各国制定碳减排目标，可再生能源发展目标明确。欧盟将碳中和时间定为2050年，美国发布2050年净零排放长期战略，中国提出2030年实现碳达峰、2060年实现碳中和。碳减排下全球能源结构转型势在必行，欧盟将2030年可再生能源发展目标从40%提升至45%，美国IRA法案指出将3690亿美元用于能源安全和气候投资，中国计划2030、2060年非化石能源占比分别达到25%、80%。

电力排放二氧化碳占比高，可再生能源发电份额有望持续提升。根据IEA（国际能源署）数据，电力是二氧化碳排放的主要来源，全球发电量主要依靠天然气及煤炭，未来电力供应中太阳能光伏、风能发电的份额有望持续提升。

储能为碳中和必经之路，迎来时代性发展机遇。可再生能源风力和光伏发电占比提升将加大电力的波动和不确定性，储能具备能量存储和释放的调节功能，可以提高电力系统的稳定性，是构建新型电力系统的重要组成部分。

CNESA数据显示2021年全球新型储能累计装机规模达到25GW，增速同比+67.7%，美国、中国、欧洲为新增新型储能主要投运市场，分别占比34%、24%、22%。根据BNEF预测，2030年全球储能市场累计装机将达到411GW/1194GWh，将为2021年底（27GW/56GWh）的15倍。

美的集团响应国家号召，发布绿色战略，助力双碳目标。为积极响应国家“碳中和、碳达峰”战略，深化可持续发展，2021年10月，美的集团发布“绿色战略”，以“共建绿色美好家园”为愿景，以构建绿色技术标准与运营管理为基础，以“绿色设计、绿色采购、绿色制造、绿色物流、绿色回收、绿色服务”为六大支柱协同行业共筑全流程绿色产业链。

为推进绿色战略，实现碳中和发展目标，公司规划于2030前平稳达峰，2030年至2040年逐步减碳，2040年至2050年大幅减碳，最终在2060年前实现碳中和。

双碳目标下重视能源管理，拟通过收购科陆电子加码储能业务。在双碳背景下，能源管理在未来具有良好的市场空间与发展价值。能源管理是美的集团四大核心ToB业务之一，是促进B端核心业务布局与取得突破的关键领域。公司计划收购科陆电子，欲利用科陆电子在能源管理领域的优势，进一步加速布局储能业务。

2 强确定性、高景气度，储能市场如日方升

2.1 中国市场：扬帆起航，政策驱动，市场机制处于完善期

以电化学储能为代表的新型储能蓬勃发展，电源侧、电网侧储能新投运项目占比高。CNESA数据显示新型储能2021年国内累计装机规模达到5.7GW，其中电化学储能为主，2021年累计装机规模达到5.5GW（16-21年CAGR 87%)。2021年新增投运新型储能中电源侧、电网侧、用户侧分别占比41%、35%、24%，其中用户侧以工商业储能为主。

2021年国家发改委、国家能源局《新型储能指导意见》首次从国家层面明确和量化了储能产业发展目标，到2025年实现新型储能装机规模将达到3000万千瓦以上（30GW+）。从2021年底的5.7GW到30GW，年均复合增长率将超过50%。

政策利好持续，从成本端、收入端、市场准入端为储能行业发展创造良好的市场环境。成本端，国家能源局颁布的《“十四五”新型储能发展实施方案》提出到2030年系统成本降低30%以上。

收入端，拉大峰谷价差，发改委发布的《国家发改委关于进一步完善分时电价机制的通知》提出峰谷电价价差原则上不低于4:1，其他地方原则上不低于3:1；此外电力现货市场不断完善，国家能源局发布的《电力现货市场基本规则（征求意见稿）》提出按照“谁提供、谁获利，谁受益、谁承担”原则，建立用户侧参与辅助服务费用的分摊与返还机制。

市场准入端，接纳独立储能参与电力市场，鼓励独立储能参与电网调峰，研究建立电网侧独立储能电站容量电价机制。

各省市陆续明确配储政策，储能补贴提升经济性。2022年浙江、辽宁、江苏、海南、甘肃等省出台新能源配置储能政策，对配置储能的比例或者存储时长提出要求，配置比例最高达到25%，存储时长最长达到4小时。补贴持续落地，部分省市补贴额度最高可达到300万元。

2.2 美国市场：表前高增，ITC延期+PPA电价上涨推动边际向好

美国是全球主要的新增新型储能投运市场，电化学储能为主要增长驱动力。2021年新增投运的新兴储能项目中，美国占比34%，是全球新增规模最高的市场。美国电化学储能市场持续高增，2021年底美国电化学储能累计装机规模达到6362MW。

表前市场高速增长，电网侧储能、电源侧辅助服务、新能源+储能成为主要应用场景。WOOD MACKENZIE数据显示2020年以来美国表前市场呈爆发式增长，CESA显示2021年美国电化学储能市场装机中电网侧储能、电源侧辅助服务以及新能源+储能装机功率合计占电化学储能市场的93%。

政策完善储能参与市场机制及降低储能应用成本，IRA法案加速储能行业发展。2018年，美国出台FERC 841法案，消除储能进入容量、能量和辅助服务时长的障碍，为储能参与批发市场创造条件，2021年提出长时储能攻关计划，提出10年内将储能时长超过10小时的系统成本降低90%以上。

补贴方面，2022年8月出台的IRA法案决定将ITC（投资税收抵减）政策延期，原先规定表前市场投资税收抵减2024年之后取消，IRA法案规定其延期至2034年，2022-2032年享有6%投资税收抵减，2033年为5.2%，2034年为4.4%，3KWH以上户用储能投资税收减免提升至30%（2022年-2032年），此外独立储能首次纳入ITC补贴范围，储能项目选址的灵活性提升。

PPA电价持续上涨，表前储能经济性提高。PPA价格的提升目前来看具有持续性：

1）电力开发成本上升。通胀推高劳动力、资本、商品和其他项目投入成本。LevelTen 报告22Q3北美太阳能PPA价格指数环比上涨7.5%至每兆瓦时42.21美元，而风电价格则大幅上涨11.4%至每兆瓦时49.66美元。

2）企业和公用事业对可再生能源需求快速提升，而美国电力并网排队时间过长。根据LBNL，从申请并网到投入商运的一般时长从2000-2010年的约2.1年增至2011-2021年的约3.7年；截至2021年末，有近1TW(1000GW)可再生能源和427GW预期储能容量活跃在美国的待并网队列中。

3 科陆电子：迎美的入主机遇，储能业务势渐起

3.1 储能业务打造新增长曲线，业绩端负面因子有望逐渐消除

智能电表龙头，拓展储能业务。科陆电子成立于1996年，于2007年在深交所上市，公司位于深圳市，是一家以能源的发、配、用、储产品业务为核心，为国内领先的能源领域的综合服务商。科陆电子起家于电表业务，为国家电网和南方电网主流供应商，公司积极拓展第二增长曲线，于2009年成立储能事业部。

美的拟控股科陆，协议转让落地，收购事项再进一步。美的集团拟收购科陆，将其作为开展能源管理业务的主要平台之一，发挥科陆在储能领域的资源和技术优势。

2022年12月科陆电子实际控制人深圳资本向美的转让科陆电子1.26亿股股份，本次股份转让后美的持有科陆8.95%的股份，成为公司第二大控股股东。

按照科陆此前发布的非公开发行预案，公司拟向美的集团发行不超过4.23亿股，若定增顺利实行，按照定增上限计算，发行完成后美的将拥有公司表决权的29.96%，成为公司控股股东，何享健先生成为公司实际控制人。

公司管理学历背景优秀，技术实力突出。公司董事长刘标先生拥有博士学历，副总裁蔡赟东先生拥有硕士学历，副总裁曾驱虎先生自北京大学数学系毕业，为教授级高级工程师，担任公司首席技术专家。

收入端短期承压，利息费用及计提减值造成盈利端波动。2021年以来，由于产业链缺芯少料，叠加短期资金紧张，公司生产经营活动受到影响，2021、2022Q1-Q3营收分别同比-4.17%、-5.98%。原材料高位导致公司毛利率同比下滑，2021、2022Q1-Q3分别同比-2.15pct、-1.82pct。2019-2021年，公司资本性支出较高导致财务费用高企，公司财务费用率在10%左右，截至22Q3末公司有息债务共44亿元。此外，公司对应收账款、存货、固定资产计提各项资产准备，导致资产减值损失较高，对盈利能力造成压制。

美的入主及非主业资产逐步剥离，业绩负面因子影响有望逐渐减弱。若对美的的定增顺利发行，将缓解公司资金压力，科陆电子本次向美的定增拟募集资金总额不超过13.84亿元，扣除发行费用后拟全部用于偿还有息负债，以优化资产负债结构，降低财务风险。

公司资产减值主要来自三个方面：

1）转让非主业股权的回款坏账；

2）非主业光伏电站等固定资产减值；

3）产品更新迭代导致的存货减值。

随公司非主业资产持续剥离，我们认为前两项影响将逐渐下降，19-21年公司资产减值损失及信用减值损失持续下降。2022Q1-Q3公司亏损1.03亿元（去年同期亏损2.28亿元），同比收窄，其中单Q3扭亏为盈。

3.2 产业链掌控能力强，大储订单放量，产能翻倍提升

3.2.1 深耕储能十余年，产业链布局完善

厚积薄发，迈向海外市场。公司于2009年成立储能事业部，是国内较早进入储能行业的企业之一，2014年公司研发出第一台MV级箱式储能电站，2018年储能产品首次销售海外，2021年科陆储能获得中国、北美、欧盟2MWPCS认证。目前储能业务已覆盖亚洲、北美洲、南美洲、欧洲、非洲及大洋洲。

产品主要应用于表前储能及表后工商业，产业链布局完善。公司产品包括新能源发电辅助设备、储能系统设施、电池总成等，应用场景包括火电厂联合调频、新能源配套储能、电网侧调峰/独立储能电站、用户侧填谷套利、无电地区微电网等。

公司已自主研发电池PACK、PCS、BMS、EMS以及储能全生命周期运维系统，在储能产业链布局和产品集成设计方面始终处于领先地位，并提升PCS研发及稳定电芯供应能力：

1）PCS实现全面覆盖，向北美出货。自主研发的PCS实现全系列（500W-4MW）、全类型（高频调制模块化、传统功率系列化、高压级联）覆盖。2021年实现大规模单机2MW储能变流器（PCS）北美出货，现已应用于美国北卡罗莱纳州、纽约州、印第安纳州及波多黎各（美国自由邦）。

2）与电芯供应商签订战略合作协议。公司电芯依赖外采，2022年7月，子公司宜春科陆与瑞浦兰钧、厦门海辰、上海兰钧、江苏海基签署战略合作协议，2023至2025年合作方将提供16GWh电芯，为科陆未来电芯长期稳定供应提供有利保障，此外依托2012年获批成立的国家能源局可再生能源规模化储能并网工程实验室，科陆积累了10年的储能电芯测试和研究经验，为电池PACK设计提供支撑。

3.2.2 大储订单充足，产能扩张及研发推进提供支撑

具备大规模储能项目建设能力，2022年已累计公告签单1.5GWh（去年公告124MWh），同比大幅提升，海外市场出货领先。

1）国内市场，2022年7月公司与中国电建集团山东电力建设有限公司签订宁夏京能宣和150MW/300MWh储能项目储能系统设备采购项目，为宁夏地区首批大规模的独立储能项目。

2）国外市场，CNESA数据显示2021年公司储能系统海外出货量位列全国第八，2021年公司公告签单124 MWh，公司2022年以来公司在北美持续签下大规模储能订单，将向美洲各企业分别提供755MWh、450MWh的集装箱式电池储能系统。

大储订单增长带动储能业务收入提升，海外工商业产品拓展有望提振整体毛利率。2022H1公司储能业务同比+19%至1.7亿元，占比+1.8pct至12.0%。2022H1公司毛利率受电芯涨价影响有所承压，工商业储能产品毛利率较高，预计公司在海外销售新一代工商业储能产品有利于提振整体毛利率。

产能将大幅提升，为订单交付提供有力支撑。2022年7月，公司宜春储能基地一期投产，产能扩张至3GWh，一期项目试产以来，储能订单持续增长，处于满产状态，同时二期项目签约扩产5GWh。一二期项目合计规划产能将达到8GWh，能够有效满足大幅增长的国内外订单的需求。

大储研发项目丰富，将继续提高公司产品竞争力。公司2021年报披露的研发项目中储能液冷技术、大功率储能变流器技术主要针对大储业务，分别处于开发阶段、验证阶段，技术的应用有利于公司继续拓展大储市场。

4 风险提示

1）收购落地不及预期：非公开发行股票相关事项尚需取得中国证监会的审批，落地存在一定不确定性。

2）协同效果不及预期：美的收购科陆后将对科陆赋能，并实现双方的协同向上，若协同效果不及预期，将对业务拓展造成影响。

3）储能政策变动风险：受益国内外碳中和政策，储能行业迎来高速发展，若相关政策收紧，将对科陆电子储能业务布局带来一定不确定性。

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